Aktualne kontrowersje wokół opcyjnych opcji

Kontrowersja nad wydatkami na opcje Kwestia tego, czy opcje wydatkowania zostały wydane, trwa tak długo, jak firmy używają opcji jako formy rekompensaty. Ale debata naprawdę rozgrzała się w związku z popiersiem dotcomów. W tym artykule przyjrzymy się debacie i zaproponujemy rozwiązanie. Zanim omówimy debatę, musimy sprawdzić, jakie są opcje i dlaczego są one stosowane jako forma rekompensaty. Aby dowiedzieć się więcej o debacie na temat wypłat z opcji, zobacz temat Kontrowersje z tytułu rekompensat za opcje. Dlaczego opcje są wykorzystywane jako rekompensata Używanie opcji zamiast gotówki do płacenia pracownikom to próba lepszego dostosowania interesów menedżerów do interesów akcjonariuszy. Użycie opcji ma zapobiegać w zarządzaniu maksymalizowaniu zysków krótkoterminowych kosztem długoterminowego przetrwania firmy. Na przykład, jeśli program premii dla kadry kierowniczej składa się wyłącznie z wynagradzania kierownictwa za zmaksymalizowanie krótkoterminowych celów zysku, nie ma zachęt dla kierownictwa do inwestowania w rozwój wzmacniacza badawczego (RampD) lub nakłady kapitałowe wymagane do utrzymania konkurencyjności firmy na dłuższą metę . Kierownictwo ma ochotę odłożyć te koszty, aby pomóc im w osiągnięciu kwartalnych celów dotyczących zysku. Bez niezbędnych inwestycji w RampD i utrzymanie kapitału, korporacja może ostatecznie utracić przewagę konkurencyjną i stać się przegranym. W rezultacie menedżerowie nadal otrzymują premię nawet, gdy akcje spółek spadają. Oczywiście ten rodzaj programu premiowego nie leży w najlepszym interesie akcjonariuszy, którzy zainwestowali w spółkę w celu długoterminowego wzrostu wartości kapitału. Korzystanie z opcji zamiast gotówki ma skłonić kierownictwo do pracy, aby firma osiągnęła długoterminowy wzrost zysków, co z kolei powinno zmaksymalizować wartość własnych opcji na akcje. W jaki sposób opcje stały się głównymi wiadomościami Przed rokiem 1990 debata nad tym, czy opcje należy wydatkować na rachunku zysków i strat, była ograniczona głównie do dyskusji akademickich z dwóch głównych powodów: ograniczone użycie i trudność zrozumienia sposobu wyceny opcji. Nagrody dla opcji były ograniczone do dyrektorów na poziomie C (CEO, CFO, COO itd.), Ponieważ byli to ludzie, którzy podejmowali decyzje dotyczące akcjonariuszy. Stosunkowo niewielka liczba osób w takich programach zminimalizowała wielkość wpływu na rachunek zysków i strat. co również zminimalizowało postrzegane znaczenie debaty. Drugim powodem ograniczonej debaty jest to, że wymaga ona wiedzy o tym, jak ezoteryczne modele matematyczne cenią opcje. Modele wyceny opcji wymagają wielu założeń, które mogą się zmieniać w czasie. Ze względu na ich złożoność i dużą zmienność, opcji nie można odpowiednio wyjaśnić w 15-sekundowym dźwięku (który jest obowiązkowy dla dużych firm informacyjnych). Standardy rachunkowości nie określają, który model wyceny opcji powinien być stosowany, ale najczęściej stosowanym modelem jest opcja wyceny opcji Blacka-Scholesa. (Wykorzystaj ruchy giełdowe, zapoznając się z tymi instrumentami pochodnymi. Zrozumienie ceny opcji.) Wszystko zmieniło się w połowie lat 90. Wykorzystanie opcji eksplodowało, ponieważ wszystkie typy spółek zaczęły je wykorzystywać jako sposób finansowania wzrostu. Dotcomy były najbardziej rażącymi użytkownikami (sprawcami) - wykorzystywali opcje płacenia pracownikom, dostawcom i właścicielom nieruchomości. Pracownicy Dotcom sprzedawali swoje dusze za opcje, ponieważ pracowali w godzinach niewolniczych, oczekując, że zarobią swoje fortuny, gdy ich pracodawca stanie się spółką notowaną na giełdzie. Wykorzystanie opcji rozprzestrzeniło się na firmy nietechniczne, ponieważ musiały one korzystać z opcji w celu zatrudniania poszukiwanych talentów. Ostatecznie opcje stały się wymaganą częścią pakietu wynagrodzeń pracowników. Pod koniec lat 90. wydawało się, że wszyscy mają opcje. Ale debata pozostała akademicką tak długo, jak wszyscy zarabiali. Skomplikowane modele wyceny powstrzymały media biznesowe. Potem znowu wszystko się zmieniło. Awaria czarownic w systemie dotcom spowodowała, że ​​debata stała się głównym tematem. Fakt, że miliony pracowników cierpi nie tylko z powodu bezrobocia, ale także bezwartościowych opcji, był szeroko rozpowszechniany. Skupienie się na mediach nasiliło się wraz z odkryciem różnicy pomiędzy wykonawczymi planami opcyjnymi a tymi oferowanymi rangą i plikiem. Plany na poziomie C były często ponownie wyceniane, co pozwalało dyrektorom generalnym na oderwanie się od podejmowania złych decyzji i najwyraźniej pozwalało im na większą swobodę w sprzedaży. Plany przyznane innym pracownikom nie pochodzą z tych przywilejów. To nierówne traktowanie dawało dobre soundbity na wieczorne wiadomości, a debata zajmowała centralne miejsce. Wpływ na EPS napędza debatę Zarówno firmy technologiczne, jak i nietechniczne coraz częściej korzystają z opcji zamiast gotówki, aby płacić pracownikom. Opcje wydatkowania znacząco wpływają na EPS na dwa sposoby. Po pierwsze, od 2006 r. Zwiększa wydatki, ponieważ GAAP wymaga, aby opcje na akcje były obciążane kosztami. Po drugie, zmniejsza podatki, ponieważ firmy mogą odliczyć te wydatki do celów podatkowych, które w rzeczywistości mogą być wyższe niż kwoty w księgach. (Dowiedz się więcej w naszym samouczku dotyczącym opcji pracowników). Centra debaty na temat wartości opcji Debata na temat tego, czy opcje wydać, koncentrują się na ich wartości. Podstawowa rachunkowość wymaga, aby wydatki były dopasowane do generowanych przychodów. Nikt nie kłóci się z teorią, że opcje, jeśli są częścią rekompensaty, powinny być wydatkowane, gdy są uzyskiwane przez pracowników (nabyte). Ale sposób ustalania wartości, która ma zostać wydatkowana, jest otwarty na debatę. Podstawą debaty są dwie kwestie: wartość godziwa i termin. Głównym argumentem wartości jest to, że ponieważ opcje są trudne do wyceny, nie powinny być one obciążane kosztami. Liczne i stale zmieniające się założenia w modelach nie zapewniają stałych wartości, które można wydatkować. Twierdzi się, że używanie ciągle zmieniających się liczb do reprezentowania jednego wydatku spowodowałoby wycenę mark-to-market, która spowodowałaby spustoszenie w EPS i tylko dalej dezorientuje inwestorów. (Uwaga: w tym artykule skupiono się na wartości godziwej, debata dotycząca wartości również zależy od tego, czy użyć wartości wewnętrznej czy wartości godziwej.) Drugi składnik argumentu przeciw opcjom wydawania zezwoleń dotyczy trudności w określeniu, kiedy wartość rzeczywiście jest odbierana przez pracowników: w momencie przyznania (przyznane) lub w momencie użycia (zrealizowane) Jeśli dzisiaj otrzymasz prawo do zapłaty 10 za 12 akcji, ale tak naprawdę nie zyskasz tej wartości (przez wykonanie opcji) do późniejszego okresu , kiedy firma rzeczywiście ponosi koszty Kiedy dała ci prawo, lub kiedy musiała zapłacić (więcej, przeczytaj Nowe podejście do kompensaty kapitałowej.) To są trudne pytania, a debata będzie trwała, gdy politycy będą próbowali zrozumieć zawiłości problemów, upewniając się, że generują dobre nagłówki w swoich kampaniach reelekcyjnych. Wyeliminowanie opcji i bezpośrednie przyznanie akcji może rozwiązać wszystkie problemy. Wyeliminowałoby to debatę wartościową i lepiej radziło sobie z dostosowaniem interesów zarządu do interesów zwykłych akcjonariuszy. Ponieważ opcje nie są zapasami i mogą zostać ponownie wycenione, jeśli to konieczne, zrobiły więcej, aby skłonić kierownictwo do hazardu, niż myśleć jak akcjonariusze. Podsumowanie Obecna debata omawia kluczową kwestię, jak sprawić, by kadra kierownicza była bardziej odpowiedzialna za swoje decyzje. Wykorzystanie nagród na akcje zamiast opcji wyeliminowałoby opcję, w której menedżerowie mogliby uprawiać hazard (a potem ponownie wyceniać opcje), co zapewniałoby solidną cenę do wydania (koszt akcji w dniu przyznania nagrody). Ułatwiłoby to również inwestorom zrozumienie wpływu zarówno na dochód netto, jak i na akcje. (Aby dowiedzieć się więcej, zobacz Zagrożenia Backdating Opcje: Prawdziwy koszt opcji na akcje.) Łączna wartość rynkowa wszystkich wszystkich akcji spółki 039. Kapitalizacja rynkowa jest obliczana poprzez pomnożenie. Frexit krótko dla quotFrench exitquot to francuski spinoff terminu Brexit, który pojawił się, gdy Wielka Brytania głosowała. Zlecenie złożone z brokerem, który łączy w sobie funkcje zlecenia stopu z zleceniami limitów. Zlecenie stop-limit będzie. Runda finansowania, w ramach której inwestorzy nabywają akcje od spółki o niższej wycenie niż wycena na rzecz spółki. Ekonomiczna teoria łącznych wydatków w gospodarce i jej wpływ na produkcję i inflację. Rozwinęła się ekonomia keynesowska. Posiadanie aktywów w portfelu. Inwestycja portfelowa jest dokonywana z oczekiwaniem uzyskania zysku z tego tytułu. To powinno rekompensować pracownikom opcje na akcje W debacie nad tym, czy opcje są formą kompensacji, wielu używa ezoterycznych terminów i pojęć bez dostarczania pomocnych definicji lub historycznej perspektywy. W tym artykule postaram się zapewnić inwestorom kluczowe definicje i historyczną perspektywę dotyczącą cech opcji. Aby przeczytać o debacie nad wydatkami, zobacz Kontrowersje dotyczące wydawania opcji. Definicje Zanim przejdziemy do dobrych, złych i brzydkich, musimy zrozumieć kluczowe definicje: Opcje: Opcja definiowana jest jako prawo (zdolność), ale nie obowiązek, aby kupić lub sprzedać akcje. Firmy przyznają (lub przyznają) opcje swoim pracownikom. Umożliwiają one pracownikom prawo do zakupu akcji spółki po ustalonej cenie (znanej również jako cena wykonania lub cena nagrody) w określonym czasie (zazwyczaj kilka lat). Cena wykonania jest zwykle, ale nie zawsze, ustalana w pobliżu ceny rynkowej akcji w dniu przyznania opcji. Na przykład Microsoft może przyznać pracownikom opcję zakupu określonej liczby akcji po cenie 50 za akcję (przy założeniu, że 50 jest rynkową ceną akcji w dniu przyznania opcji) w okresie trzech lat. Opcje są przyznawane (zwane również nabytymi) przez pewien okres czasu. Debata o wycenie: wartość wewnętrzna lub metoda wartości godziwej Jak wycenić opcje, nie jest to nowy temat, ale pytanie sprzed kilkudziesięciu lat. Stało się głównym tematem dzięki awarii dotcomów. W najprostszej postaci debata koncentruje się na tym, czy wyceniać opcje w sposób wewnętrzny, czy jako wartość godziwą: 1. Wartość wewnętrzna Wartość wewnętrzna jest różnicą między bieżącą ceną rynkową akcji a ceną wykonania (lub strajku). Na przykład, jeśli obecna cena rynkowa Microsoftu wynosi 50, a cena wykonania opcji wynosi 40, wartość wewnętrzna wynosi 10. Wartość wewnętrzna jest następnie aktualizowana w okresie nabywania uprawnień. 2. Wartość godziwa Według FASB 123 opcje są wyceniane w dniu przyznania przy użyciu modelu wyceny opcji. Określony model nie jest określony, ale najczęściej stosowanym modelem jest model Blacka-Scholesa. Wartość godziwa określona przez model jest odnoszona do rachunku zysków i strat w okresie nabywania uprawnień. (Aby dowiedzieć się więcej sprawdź ESO: przy użyciu modelu Blacka-Scholesa.) Opcje Good Granting dla pracowników były postrzegane jako dobre, ponieważ (teoretycznie) dostosowywały interesy pracowników (zwykle kluczowych dyrektorów) do interesów akcjonariusze. Teoria głosiła, że ​​jeśli istotna część wynagrodzenia dyrektora generalnego miałaby formę opcji, byłaby zachęcona do dobrego zarządzania firmą, co skutkowałoby wyższą ceną akcji w długim okresie. Wyższa cena akcji byłaby korzystna zarówno dla kadry zarządzającej, jak i dla zwykłych akcjonariuszy. Jest to sprzeczne z tradycyjnym programem kompensacyjnym, który opiera się na osiągnięciu kwartalnych celów wydajności, ale mogą one nie leżeć w najlepszym interesie zwykłych akcjonariuszy. Na przykład dyrektor generalny, który może uzyskać premię gotówkową w oparciu o wzrost zarobków, może być zachęcany do opóźniania wydatków na marketing lub projekty badawczo-rozwojowe. Takie działanie spełniłoby krótkoterminowe cele wydajności kosztem długofalowego potencjału wzrostu firmy. Zastępowanie opcji ma na celu długoterminowe przyglądanie się kierownictwu, ponieważ potencjalne korzyści (wyższe ceny akcji) wzrosłyby z czasem. Ponadto programy opcji wymagają okresu nabywania uprawnień (zazwyczaj kilka lat), zanim pracownik będzie mógł faktycznie skorzystać z opcji. Zły Z dwóch głównych powodów to, co było dobre w teorii, w praktyce okazało się złe. Po pierwsze, kadra kierownicza nadal koncentrowała się przede wszystkim na wynikach kwartalnych, a nie długoterminowych, ponieważ mogły one sprzedać akcje po wykonaniu opcji. Kierownictwo skupiało się na kwartalnych celach, aby spełnić oczekiwania Wall Street. Podniosłoby to cenę akcji i wygenerowało więcej zysków dla kadry kierowniczej przy późniejszej sprzedaży akcji. Jednym rozwiązaniem byłoby, gdyby firmy zmieniły swoje plany opcyjne, tak aby pracownicy byli zobowiązani do posiadania akcji przez rok lub dwa po wykonaniu opcji. Wzmocniłoby to pogląd długoterminowy, ponieważ kierownictwo nie będzie mogło sprzedawać akcji krótko po wykonaniu opcji. Drugim powodem, dla którego opcje są złe, jest fakt, że przepisy podatkowe zezwalały kierownictwu na zarządzanie dochodami poprzez zwiększanie wykorzystania opcji zamiast płac gotówkowych. Na przykład, jeśli firma uważa, że ​​nie może utrzymać stopy wzrostu EPS w związku ze spadkiem popytu na swoje produkty, kierownictwo może wdrożyć nowy program przyznawania opcji dla pracowników, który zmniejszyłby wzrost płac pieniężnych. Wzrost EPS mógłby wówczas zostać utrzymany (a cena akcji ustabilizowała się), ponieważ zmniejszenie kosztów SGampA kompensuje oczekiwany spadek przychodów. Nadużycie opcji brzydkiej ma trzy poważne negatywne skutki: 1. Przewagi przyznawane przez serwilistyczne deski za nieskuteczne kadry kierowniczej W czasach boomu nagrody na nagrody rosły nadmiernie, w większym stopniu w przypadku dyrektorów na poziomie C (CEO, CFO, COO itd.). Po pęknięciu bańki pracownicy, uwiedzeni przez obietnicę bogactwa pakietów opcji, stwierdzili, że pracowali bezczynnie, gdy ich firmy spasowały. Członkowie zarządów kazirodczych przyznali sobie nawzajem olbrzymie pakiety opcji, które nie przeszkadzały w odbijaniu, aw wielu przypadkach pozwalali kierownictwu na wykonywanie i sprzedawanie akcji z mniejszymi ograniczeniami niż te, które umieszczano na pracownikach niższego szczebla. Jeżeli nagrody opcji rzeczywiście dostosowały interesy zarządu do interesów zwykłego akcjonariusza. dlaczego wspólny akcjonariusz stracił miliony, podczas gdy prezesi schowali do kieszeni miliony 2. Opcje wyceny nagradzały słabsze wyniki kosztem wspólnego akcjonariusza Coraz powszechniejsza jest praktyka ponownej wyceny opcji, które są poza pieniądzem (znanym również pod wodą), aby powstrzymać pracowników (głównie dyrektorów generalnych) przed wyjazdem. Ale jeśli nagrody zostaną ponownie wycenione Niska cena akcji wskazuje na niepowodzenie zarządzania. Renowacja to kolejny sposób na powiedzenie przeszłości, co jest raczej niesprawiedliwe dla wspólnego akcjonariusza, który kupił i przeprowadził swoją inwestycję. Kto będzie zwiększał udział akcjonariuszy 3. Zwiększenie ryzyka rozmycia w miarę emisji coraz większej liczby opcji Nadmierne korzystanie z opcji spowodowało zwiększone ryzyko rozmycia dla udziałowców niebędących pracownikami. Ryzyko rozcieńczenia opcji przybiera różne formy: osłabienie EPS z powodu wzrostu liczby akcji - w miarę realizowania opcji zwiększa się liczba akcji, co redukuje EPS. Niektóre firmy próbują zapobiegać rozwodnieniu za pomocą programu wykupu akcji, który utrzymuje względnie stabilną liczbę akcji znajdujących się w publicznym obrocie. Zysk zmniejszany przez wzrost kosztów odsetkowych - Jeśli firma potrzebuje pożyczyć pieniądze na sfinansowanie odkupu akcji. koszty odsetek wzrosną, zmniejszając dochód netto i EPS. Rozcieńczenie menedżerskie - Kierownictwo spędza więcej czasu próbując zmaksymalizować wypłatę opcji i finansowanie programów odkupu akcji niż prowadzenie działalności. (Aby dowiedzieć się więcej, sprawdź ESO i Dilution.) Opcje dna są sposobem na dostosowanie interesów pracowników do interesów zwykłego (nie pracowniczego) akcjonariusza, ale dzieje się tak tylko wtedy, gdy plany są tak skonstruowane, że wyeliminowane i że te same zasady dotyczące nabywania i sprzedawania zapasów związanych z opcjami mają zastosowanie do każdego pracownika, na poziomie C lub dozorcy. Debata na temat najlepszego sposobu rozliczania opcji prawdopodobnie będzie długa i nudna. Ale tutaj jest prosta alternatywa: jeśli firmy mogą odliczyć opcje dla celów podatkowych, ta sama kwota powinna zostać odliczona na rachunku zysków i strat. Wyzwanie polega na określeniu, jakiej wartości użyć. Wierząc w zasadę KISS (zachowaj prostą, głupią), warto wycenić opcję po cenie wykonania. Model wyceny opcji Blacka-Scholesa jest dobrym ćwiczeniem akademickim, które działa lepiej w przypadku opcji będących przedmiotem obrotu niż w przypadku opcji na akcje. Cena wykonania jest znanym obowiązkiem. Nieznana wartość powyżej tego, że stała cena jest poza kontrolą spółki, a zatem stanowi zobowiązanie warunkowe (pozabilansowe). Ewentualnie to zobowiązanie może być kapitalizowane w bilansie. Koncepcja bilansu dopiero teraz zwraca na siebie uwagę i może okazać się najlepszą alternatywą, ponieważ odzwierciedla charakter zobowiązania (zobowiązania), przy jednoczesnym uniknięciu wpływu EPS. Ten rodzaj ujawnienia pozwoliłby również inwestorom (jeśli sobie tego życzą) na przeprowadzenie obliczeń pro forma, aby zobaczyć wpływ na EPS. (Aby dowiedzieć się więcej, zobacz Zagrożenia Backdating opcji: Prawdziwy koszt opcji na akcje i Nowe podejście do kompensaty kapitałowej.) Miara zależności między zmianą ilości żądanej danego towaru a zmianą jego ceny. Cena. Łączna wartość rynkowa w dolarach wszystkich dostępnych akcji spółki. Kapitalizacja rynkowa jest obliczana poprzez pomnożenie. Frexit krótko dla quotFrench exitquot to francuski spinoff terminu Brexit, który pojawił się, gdy Wielka Brytania głosowała. Zlecenie złożone z brokerem, który łączy w sobie funkcje zlecenia stopu z zleceniami limitów. Zlecenie stop-limit będzie. Runda finansowania, w ramach której inwestorzy nabywają akcje od spółki o niższej wycenie niż wycena na rzecz spółki. Ekonomiczna teoria łącznych wydatków w gospodarce i jej wpływ na produkcję i inflację. Keynesowska ekonomia została opracowana. Bieżące kontrowersje dotyczące modeli wyceny opcji Recenzowane przez Momizat w dniu 08 stycznia. Widok wykorzystania i ograniczeń modeli opcji (część 2 z 2) Modele wyceny opcji (OPM) są coraz częściej wykorzystywane do oszacowania rabatu za brak marketabilit Widok użycia i limitów modeli opcji (część 2 z 2) Modele wyceny opcji (OPM) są coraz częściej wykorzystywane do oszacowania rabatu z powodu braku rynkowego ratingu Ocena: 0 You Are Here: Home raquo QuickRead Top Story raquo Aktualne kontrowersje dotyczące Modele opcji Model Aktualne kontrowersje dotyczące modeli wyceny opcji Widok wykorzystania i limitów modeli opcji (część 2 z 2) Modele wyceny opcji (OPM) są coraz częściej stosowane do oszacowania rabatu z powodu braku zbywalności (DLOM) w zawodzie wyceny przedsiębiorstw . Niektórzy analitycy nie zgadzają się, czy OPM mają zastosowanie do oszacowania DLOM. Ponieważ OPM zostały pierwotnie ustalone w celu ustalenia cen opcji na papiery wartościowe będące przedmiotem publicznego obrotu, wielu analityków kwestionuje zasadność ich stosowania do papierów wartościowych o wąskim portfelach. Ta dyskusja bada kontrowersje stosowania OPM do oszacowania DLOM dla papierów wartościowych nierynkowych. Interesującym teoretycznym ćwiczeniem jest zastanowienie się, jak wyglądałaby opcja sprzedaży udziałów nierynkowych, gdyby można było ją zagwarantować. Jest szansa, że ​​byłoby znacznie droższe niż opcja sprzedaży na podobnych udziałach rynkowych. Po pierwsze, analityk może zastanowić się, kto będzie gwarantował taką opcję. Potencjalny ubezpieczyciel musiałby być skłonny i zdolny do przejęcia udziału w papierach wartościowych. Jednak potencjalny ubezpieczyciel nie może być tak zainteresowany posiadaniem papierów wartościowych, z których mógłby napisać opcję sprzedaży papierów wartościowych, zamiast po prostu kupować akcje bezpośrednio. Okoliczności te znacznie zmniejszają liczbę potencjalnych subemitentów opcji put na nierynkowe akcje. Załóżmy, że zidentyfikowano agenta ubezpieczeniowego. Przyjmijmy również, że przedmiotowe odsetki 10-procentowe odsetki zostały niedawno wycenione w wartości rynkowej na poziomie 100 i nierynkowe na poziomie 80, a celem opcji put było przede wszystkim uzyskanie płynności w ciągu dwóch lat. Dlatego też właściciel zabezpieczenia chciałby opcji sprzedaży z dwuletnim okresem i ceny wykonania, która była zbliżona do bieżącej ceny rynkowej akcji (tj. 100). Jednak racjonalność wyniku nie musi oznaczać, że OPM mierzy wartość DLOM. Subemitent opcji put prawdopodobnie dotyczy jednego dodatkowego rodzaju ryzyka, które nie ma wpływu na opcje sprzedaży rynkowych papierów wartościowych: podstawowe papiery wartościowe nie są zbywalne, ale cena OPM jest oparta na zbywalnych papierach wartościowych. W związku z tym, ubezpieczyciel będzie musiał otrzymać rekompensatę za fakt, że papiery wartościowe są nierynkowe poprzez wprowadzenie niższej ceny wykonania lub wyższej premii w cenie opcji. Jeżeli cena opcji sprzedaży jest oparta na nierynkowej cenie akcji, a ubezpieczyciel zgadza się z wybranym modelem DLOM, wówczas ryzyko to jest zmniejszone. Jednak badania OPM zakładają, że opcja jest napisana w oparciu o rynkową cenę akcji. Jeśli subemitent zapisuje opcję z ceną wykonania równą rynkowej cenie akcji, wówczas subemitent prawdopodobnie będzie naliczał premię ponad cenę opcji wynikającą z formuły, aby odzwierciedlić fakt, że bazowe zabezpieczenie nie jest zbywalne. W badaniach OPM zakłada się, że cena opcji jest równa cenie uzyskanej z OPM (tj. Nie dodaje się premii). Tak czy inaczej, gwarant spodziewa się, że zostanie zrekompensowany faktem, że papiery wartościowe bazowe nie są zbywalne. Ponieważ OPM nie rekompensują twórcy opcji za ryzyko związane z rynkowością, ryzyko to będzie musiało zostać uwzględnione w inny sposób. Należy zauważyć, że rekompensata ta wykracza poza cenę wynikającą z teoretycznego modelu wyceny opcji. W oparciu o opisany scenariusz badania OPM mogą zaniżać DLOM. Wynika to z faktu, że opcja sprzedaży udziałów nierynkowych nie obejmuje składnika ceny w celu zapewnienia płynności udziałów nierynkowych. Oznacza to, że teoretyczna cena opcji sprzedaży na akcje nierynkowe (koszt uzyskania płynności) może być większa niż opcja sprzedaży w przypadku podobnych podobnych do rynkowych udziałów (które już mają płynność). Jednak niektórzy analitycy przyjmują przeciwny pogląd, że koszt opcji put zawyża wskaźnik DLOM. Punkt ten zostanie omówiony poniżej. Koszt opcji sprzedaży może zawyżać wartość wskaźnika DLOM Poprzednio zilustrowaliśmy, dlaczego niektórzy analitycy uważają, że koszt opcji put skraca DLOM. Jeżeli opcja sprzedaży została zapisana na niehandlowym zabezpieczeniu, ubezpieczyciel opcji najprawdopodobniej naliczyłby premię w stosunku do ceny wskazanej przez OPM w celu uwzględnienia braku zbywalnego charakteru nieodłącznego zabezpieczenia. Na podstawie tego argumentu, koszt opcji put z OPM nie uwzględnia DLOM. W 2009 r. Analityk z Internal Revenue Service, Harry Fuhrman, skrytykował badania LEAPS (rodzaj badania OPM) za zawyżanie wskaźnika DLOM. Fuhrman uznał, że (1) OPM oceniają DLOM jako koszt zamknięcia ceny za przedmiot zabezpieczenia oraz (2) kupno opcji sprzedaży zawyża koszt zablokowania ceny papierów wartościowych (cena nie jest zablokowana, ponieważ inwestor może nadal korzystają z jakiejkolwiek aprecjacji ceny akcji). Zdaniem Fuhrmana, aby zablokować dzisiaj cenę papierów wartościowych, inwestor podejmie dwa działania: 1) zakup opcji sprzedaży w celu zabezpieczenia się przed jakimkolwiek ryzykiem spadku. lub 2) mieć możliwość sprzedaży opcji kupna związanej z potencjałem do wzrostu wartości akcji. 15 Poprzez kompensatę kosztów nabycia opcji sprzedaży z przychodami ze sprzedaży opcji kupna, inwestor wyeliminował zarówno spadki, jak i wzrosty związane ze zmianami ceny bazowego papieru wartościowego. Jego powrót jest pewny. Szacowane przez Fuhrmansa DLOM za pomocą tej procedury obliczane jest jako koszt opcji put minus dochód z opcji call, podzielony przez cenę akcji. W przykładzie przedstawionym w swojej krytyce badań LEAPS, Fuhrman pokazuje, że oszacowanie DLOM oparte tylko na koszcie opcji sprzedaży mieściłoby się w przedziale od 20 do 28 procent, z wykorzystaniem opcji sprzedaży ATampT w styczniu 2009 r. I wynosiłoby od 4 do 8 procent. procent, jeśli koszt opcji sprzedaży został skompensowany z przychodami z opcji kupna. W odpowiedzi na krytykę Fuhrmana, Seaman zauważa, że ​​DLOM nie próbuje dziś zablokować ceny bezpieczeństwa, co Fuhrman stwierdza jako cel w swoim przykładzie. DLOM po prostu próbuje zmierzyć ryzyko inwestorów, z których znaczna część to ryzyko utraty wartości w czasie. To jest dokładnie ryzyko mierzone w analizie przy użyciu opcji LEAPS put. 16 Fuhrman nie jest jedyną osobą, która krytykuje badania OPM za zbyt duże zniżki. W artykule z AprilMay 2017, Jay Fishman i Lester Barenbaum napisali, że według nas wykorzystanie kosztu opcji sprzedaży zawyża cenę dyskonta z powodu braku zbywalności. 17 Fishman i Barenbaum zasugerowali, że lepszym sposobem wykorzystania opcji szacowania wartości DLOM będzie koszt przedpłaconej zmiennej transakcji forward (PVF), która obejmuje zakup opcji sprzedaży, sprzedaż opcji kupna i pożyczanie pieniędzy. Ponieważ teoria wykorzystania prepaid zmiennej forward forward jest stosunkowo nowa, nie jest jasne, w jaki sposób ta metoda oszacowania DLOM zostanie przyjęta przez praktyków, sądy i naukowców. Jednak wykorzystanie przez DLOM prepaid zmiennych kontraktów terminowych może być podobne do kosztu zadłużenia firmy. Jak zauważono w artykule Fishmana i Barenbauma, umowa PVF jest konstruktywną sprzedażą, która w pełni zarabia na pozycji aktywów, a koszty finansowania stanowią równowagę 18 z dyskontem. Wynik ten wydaje się nieuzasadniony niski. Koszt opcji sprzedaży może nie odzwierciedlać zbywalności. W poprzedniej części omówiono fakt, że subemitent opcji sprzedaży na nierynkowe papiery wartościowe może naliczać premie w oparciu o brak zbywalności podstawowych papierów wartościowych. Sugeruje to, że modele wyceny opcji mierzą czynniki inne niż płynność. Rozróżnienie między opcjami sprzedaży i zbywalnością rynkową polega na tym, że opcja sprzedaży staje się droższa (wartościowa), ponieważ czas wygaśnięcia opcji zwiększa się, a nierynkowe zapasy stają się mniej wartościowe w miarę wzrostu spodziewanego okresu utrzymywania. Tak więc, chociaż zarówno opcje, jak i DLOM mają wpływ na horyzont czasowy i zmienność, wpływają one na różne sposoby. W ten sposób opcje na akcje nie są analogiczne do DLOM, są bardziej podobne do przeciwnych stron tej samej monety. Następnie analizujemy związek między kosztem opcji sprzedaży a wielkością DLOM, porównując czynniki, które mają wpływ na każdy z nich. Ta relacja jest analizowana w celu ustalenia, czy koszt opcji sprzedaży jest związany z rynkowością. Czynniki wpływające na cenę opcji Opcja zapewnia posiadaczowi prawo do kupna lub sprzedaży określonej ilości aktywów bazowych po ustalonej cenie w dniu wygaśnięcia lub przed datą wygaśnięcia. Ponieważ jest to prawo, a nie obowiązek, posiadacz może zrezygnować z prawa i zezwolić na wygaśnięcie opcji. Opcje na akcje są kupowane i sprzedawane przez trzy typy inwestorów: (1) hedgerzy, (2) spekulanci i (3) arbitrzy. Hederzy używają opcji, aby zabezpieczyć się przed negatywnymi ruchami cenowymi (tj. Inwestor posiadający udziały w spółce Apple, Inc. akcje zwykłe mogą chcieć chronić się przed krótkoterminowym spadkiem ceny akcji). Spekulanci wykorzystują opcje, aby obstawiać przyszłe zmiany cen (np. Inwestor, który chce się założyć, że akcje zwykłych akcji Apple będą się zwiększać, może powiększyć swoje straty i zyski, korzystając z opcji w porównaniu do posiadania akcji). Arbitrageurs używa opcji, aby zablokować znany zysk, biorąc wiele pozycji na rynkach akcji, opcji i kontraktów terminowych. Arbitrzy są ważni dla rynków finansowych, ponieważ pomagają ustalić ceny opcji na akcje. Należy zauważyć, że żaden z inwestorów, którzy korzystają z opcji na akcje, nie robi tego, aby uzyskać płynność. Opcje na akcje są kupowane i sprzedawane z przyczyn zupełnie niezwiązanych z płynnością. Aby zilustrować, w jaki sposób arbitrzy ustalają ceny opcji, rozważmy prosty portfel, którym jest (1) długa jedna akcja notowana na 10 ułamkowych i (2) krótka w dwóch opcjach kupna z ceną wykonania równą 11 ułamkom. Załóżmy, że są dwa możliwe wyniki dla ceny akcji za trzy miesiące: 9 lub 11. Jeśli akcje kończą się na 11, to wartość portfela wynosi 9 jednostek (11 akcji 1 akcję2). Jeśli stan magazynowy kończy się na 9sh, wartość portfela również wynosi 9 (9 akcji 1 akcja). Bez względu na to, co stanie się z ceną akcji, wartość portfela będzie zawsze wynosić 9. Ponieważ portfel nieobciążony ryzykiem otrzymuje stopę wolną od ryzyka, można wyprowadzić cenę opcji w oparciu o (1) stopę wolną od ryzyka (załóżmy, że jest to 3 procenty) i (2) fakty z powyższego przykładu. Obecna wartość portfela, w oparciu o powyższe, wynosi 8,93 (tj. Obecna wartość 9 jednostek). W tym scenariuszu można również określić cenę opcji kupna. W oparciu o powyższe informacje cena opcji kupna, która nie przewiduje możliwości arbitrażu, wynosi 1,07. W tym przykładzie, jeśli cena opcji kupna byłaby większa niż 1,07, wówczas portfel kosztowałby mniej niż 8,93 w celu utworzenia i zarabiałby więcej niż stopa zwrotu wolna od ryzyka. Jeżeli cena opcji kupna jest niższa niż 1,07, to zerwanie portfela zapewniłoby sposób pożyczania pieniędzy po cenie niższej niż stopa zwrotu wolna od ryzyka. Jeśli cena opcji kupna była inna niż 1,07, arbitrzyści inwestowaliby w taki sposób, aby uzyskać zysk bez ryzyka, a ostatecznie czynniki podaży i popytu powinny zmusić cenę opcji kupna do 1,07. Powyższy przykład udostępnia uproszczoną metodę szacowania ceny opcji kupna. W tym przykładzie były tylko dwa możliwe wyniki dla ceny akcji i każda możliwość była równie prawdopodobna. Bardziej złożoną i powszechnie stosowaną metodą wyceny opcji na akcje jest model BSM. Model BSM jest analogiczny do omówionego powyżej przykładu braku arbitrażu. Jednak w modelu BSM ustawiona pozycja jest bez ryzyka tylko przez krótki czas. Wartość opcji korzystającej z Modelu BSM zależy przede wszystkim od sześciu zmiennych wymienionych poniżej. 19 Aktualna wartość aktywów bazowych. Opcje czerpią swoją wartość z aktywów bazowych. Zmiana wartości aktywów bazowych (tj. Zmienność). Nabywca opcji ma prawo do kupna lub sprzedaży bazowego składnika aktywów po ustalonej cenie. Im wyższa wariancja oczekiwanej wartości aktywów bazowych, tym większa wartość opcji. Dywidendy wypłacone z tytułu aktywów bazowych. Oczekuje się, że wartość składnika aktywów ulegnie zmniejszeniu, jeśli dywidendy zostaną wypłacone na dany składnik aktywów przez cały okres obowiązywania opcji. Wartość połączenia z aktywami zmniejsza się wraz ze wzrostem oczekiwanych wypłat dywidendy. Wartość zakładu wzrasta wraz z oczekiwanymi wypłatami dywidendy ze względu na opóźnienie wykonania opcji, które są w pieniądzu. 20 Cena wykonania opcji. Wartość połączenia spadnie wraz ze wzrostem ceny wykonania, a wartość zakładu wzrośnie wraz ze wzrostem ceny wykonania. Czas do wygaśnięcia opcji. Zarówno połączenia, jak i stawki są cenniejsze, ponieważ czas do wygaśnięcia wzrasta. Długi czas wygaśnięcia zapewnia więcej czasu na zmianę wartości aktywów bazowych, co zwiększa wartość obu typów opcji. Oprocentowanie wolne od ryzyka. Ponieważ nabywca opcji musi zapłacić cenę z góry, opcje zakupu wiążą się z kosztem alternatywnym, który zależy od poziomu stóp procentowych i czasu do wygaśnięcia. Stopa procentowa wolna od ryzyka jest również częścią obliczania wartości bieżącej ceny wykonania. Podwyżki stóp procentowych zwiększą wartość połączeń i zmniejszą wartość zakładów. Każda zmienna powyżej, z wyjątkiem zmienności, jest bezpośrednio obserwowalna na rynku. Przy wycenie opcji na akcje zmienną zmienności w Modelu BSM można oszacować na dwa sposoby. Można go oszacować na podstawie historycznej ceny akcji bazowego papieru wartościowego. Lub można to oszacować poprzez obliczenie implikowanej zmienności z aktywnie sprzedanej opcji na akcje na podobnym zabezpieczeniu. Zmiana założenia o zmienności w Modelu BSM prowadzi do znacznych zmian w cenie opcji na akcje. Odpowiednim rozwiązaniem może być przeglądanie modelu BSM jako procedury szacowania zmienności, a nie modelu w celu oszacowania ceny opcji na akcje. Może to być prawdą, jeśli (1) cena rynkowa opcji na akcje jest określana na podstawie warunku braku arbitrażu, a nie empirycznego modelu finansowego (to znaczy arbitrażu arbitrażowego określającego cenę opcji) i (2) każdej zmiennej w Model BSM, z wyjątkiem zmienności, jest znany. W tym scenariuszu (1) analityk może rozwiązać problem ze zmiennością i (2) Model BSM jest bardziej przydatny do oszacowania opinii rynków na temat zmienności akcji zamiast do ustalenia ceny opcji. Powyższe przykłady zapewniają podstawowe teoretyczne i matematyczne zrozumienie sposobu wyceny opcji. Analityk powinien zrozumieć, w jaki sposób ustala się cenę opcji na akcje, jeśli użyje ceny opcji jako proxy dla DLOM. Czynniki, które wpływają na DLOM Patrząc na związek między cenami opcji a DLOM, jakie są wspólne elementy, które sugerują, że cena opcji jest powiązana z DLOM Porównując sześć wymienionych wyżej zmiennych wyceny opcji z czynnikami wpływającymi na DLOM, pojawiają się być niektórymi wspólnymi elementami. W sprawie Mandelbaum przeciwko komisarzowi. 21 Sąd Skarbowy wymienił dziewięć czynników, które należy wziąć pod uwagę przy ustalaniu DLOM: analiza sprawozdań finansowych polityka dywidendowa Charakter spółki, jej historia, jej pozycja w branży i jej perspektywy gospodarcze Zarządzanie Kwota kontroli w przeniesionych udziałach Ograniczenia dotyczące zbywalności akcji Polityka wykupu Spółki Koszty związane z ofertą publiczną Na potrzeby tej dyskusji przyjmijmy, że te dziewięć czynników Mandelbauma wpłynie na wielkość DLOM i że żaden inny czynnik nie ma istotnego wpływu na wielkość DLOM. Niektóre czynniki wpływające na wielkość DLOM są podobne do zmiennych, które wpływają na cenę opcji na akcje. Na przykład na obydwa wpływa (1) okres posiadania, (2) dywidendy i (3) zmienność podstawowych papierów wartościowych. W modelu BSM te trzy czynniki są rozpatrywane bezpośrednio. Okres przetrzymywania jest uwzględniany w parametrach Mandelbaum od 6 do 9 (w oparciu o numerację na powyższej liście) dywidendy są uwzględniane w czynniku 2, a zmienność podstawowych papierów wartościowych jest uwzględniana w czynnikach 1, 3 i 4. Przy porównywaniu zmiennych które mają wpływ na cenę opcji na akcje i wielkość DLOM, widać, że są podobieństwa. To może sugerować, że OPM mają pewne znaczenie dla określenia DLOM. Czy OPM przynoszą premię cenową lub rabat cenowy Niektórzy analitycy sądzą, że procentowy wynik z badań OPM to w istocie premia cenowa, a nie obniżka ceny. Ashok Abbott napisał, że jednak często wartość składki na opcje put, szacowanie kosztu płynności, jest błędnie prezentowana jako dyskonto z powodu braku płynności. Jest to podobne do premii za fuzję traktowanej jako dyskonto za brak kontroli. Zaniedbanie zamiany premii opcyjnej na obowiązującą zniżkę stwarza złudzenie, że szacowane rabaty są większe niż 100, niemożliwe rozwiązanie. 22 Margines Greene zgodził się z tym nastrojem, mówiąc: Często rzeczoznawcy obliczyć opcję i zakładają, że ich wynik jest dyskontem. W rzeczywistości modele generują premię, którą następnie trzeba przeliczyć na rabat. 23 Nie ma powszechnej zgody co do tego, czy badania OPM dają premię czy dyskonto. Dlatego praktykujący, którzy polegają na tych badaniach, powinni wybrać sposób wykorzystania badań do oszacowania DLOM. Istnieje wiele problemów związanych z używaniem i stosowaniem OPM do określania DLOM. W niektórych przypadkach dane wyjściowe OPM mogą być względnie podobne do zakresów wykrytych w ograniczonych badaniach czasowych i badaniach IPO. Jednak racjonalność wyniku nie musi oznaczać, że OPM mierzy wartość DLOM. Niektóre z OPM działają stosunkowo dobrze, gdy pewne okresy wstrzymywania i zmienności są używane jako dane wejściowe. Należy mieć na uwadze to, czy wyjście, które wydaje się uzasadnione, może uchwycić coś niezwiązanego z problemami zbywalnością. Dzieje się tak dlatego, że teoretycznie OPM mają niewiele wspólnego z rynkowym bezpieczeństwem. Zamiast tego ceny opcji ustalane są w oparciu o koncepcję warunku braku arbitrażu. Brak możliwości arbitrażu na rynku zapewnia, że ​​inwestorzy nie mogą zarabiać więcej niż wolna od ryzyka stopa zwrotu za pomocą kombinacji dźwigni, pozycji na akcjach i pozycji opcyjnych. Inną kwestią związaną z wykorzystaniem OPM do oszacowania DLOM jest to, że w OPM zakłada się, że bazowe zabezpieczenie jest zbywalne. Dlatego niektórzy analitycy kwestionują zastosowanie OPM do papierów nierynkowych. Lepsza analogia do DLOM dla akcji spółek prywatnych może pochodzić z badań pre-IPO i ograniczonych badań giełdowych. W obu przypadkach wartość nierynkowych zapasów porównuje się z wartością zbywalnych aktywów. W związku z tym różnica w wartości wynikająca z dwóch udziałów własnościowych w badaniach poprzedzających ofertę pierwotną i ograniczonych badaniach zapasów jest wyłącznie związana ze zbywalnością rynkową. Pomimo różnic między ustalaniem cen opcji a czynnikami wpływającymi na rynkowość, niektórzy analitycy twierdzą, że cena opcji jest użytecznym wskaźnikiem dla DLOM. W kontekście wyceny opcji wsparcie dla tej opinii jest następujące: zarówno cena opcji, jak i model DLOM mają wpływ na: Zmienność podstawowych zabezpieczeń Perspektywa czasowa Ponieważ OPM zawierają związek między zmiennością a horyzontem czasowym, mogą zapewniać wgląd w określenie odpowiedniego DLOM. 15. BVWire 76-4 (28 stycznia 2009 r.). 17. Jay E. Fishman i Lester Barenbaum, Modele opcji "Do Put" wyolbrzymiają rabaty za brak zbywalności Finansowy ekspert ds. Wyceny i sporów sądowych (kwiecień maj 2017 r.): 9. 19. Aswath Damodaran, obietnica i niebezpieczeństwo rzeczywistych opcji, rycerska szkoła biznesu, Nowy Jork, Nowy Jork, pages. stern. nyu. edu 20. Dzieje się tak dlatego, że gdy opcja kupna znajduje się w pieniądzu, a posiadacz skorzysta z opcji, posiadacz otrzymuje zapasy i dywidendy w kolejnych okresach. 21. Mandelbaum przeciwko komisarzowi. T. C. Memo 1995-255 (13 czerwca 1995 r.). 22. Ashok Abbott, Zniżki za brak płynności: Rozumienie i interpretacja modeli opcji. Business Valuation Review 28, No. 3 (jesień 2009): 145. 23. Martin Green, czy maksymalny Lookback Price Strike (Longstaff) i inne modele opcji Put Produktywność Premium lub Aktualizacja wyceny działalności dyskontowej (październik 2017): 26. Artykuł ten pojawił się po raz pierwszy w jesiennym wydaniu magazynu Insights. publikacja Willamette Management Associates. Aaron Rotkowski jest menedżerem w Portland w stanie Oregon, biurze praktyków Willamette Management Associates. Można go znaleźć pod adresem (503) 243-7522 lub w amrotkowskiwillamette. Michael Harter jest starszym współpracownikiem w biurze w Portland w stanie Oregon, w biurze Willamette Management Associates. Można go znaleźć na (503) 243-7501 lub na maharterwillamette. Udostępnij to: